上片写景。月下赏花，饮酒赋诗，是古诗词中常见的题材，读者关心的是诗人举杯时所产生的感受和联想。苏轼此首写他把月光斟进自己的酒杯里，让读者与他一起分享美酒的芬芳和清光。这种感受是新奇的，大胆的，但又是合理的，自然的。开篇的“月午”，不是早已指明中天明月光正泻向杯中。而“摇荡”一词，正透露出诗人举杯相属的豪兴而使月光翩然起舞。诗人从寻常的生活中，捕捉到不寻常的诗意，于平易中见工夫，逸趣中显天才。月色是这样的皎洁明净，所照之处冷浸一片银色。聚星堂前的梅花也更显得璀灿晶莹，洗尽铅华见雪肌。诗人不禁离席，漫步于积水空明的回廊上。此时他始觉幽香袭来，柔顺清润，以至于物我两忘，陶醉在这优美安谧的境界之中。
下片发议论。过片由“半落梅花”而来，“欲落梅花更多情”，何况这梅花烟雾轻笼，有一种朦胧含浑之美。花前月下，自古以来“总是少年行乐处”，这少年是泛指，也是指赵德麟。诗人很赏识这位年轻的签判，称赞他“吏事通敏，文采俊丽，志节端亮，议论英发。”他们平时诗歌唱和，此时又同饮花下，“齿发日向疏”的太守，也有与少年同游乐之意。最后以其夫人关于月色的议论作结，他认为这议论富有诗意。
在这首词中，他选取了月色、梅花，冷香，回廊，烟雾等，构成清幽恬静的艺术境界，表现了他对美好事物的追求，对良辰美景的珍惜，使他的精神从政治得失中解脱出来，一念清净，旷达闲适，这表现了他精神生活的一个方面。
古今以来推画手，椎轮如自东西京。自从齐鲁逮巴蜀，前人箸录垂典型。
元嘉元年武氏石，天水以后蒿莱平。历金元明乃复出，百六二象犹发铏。
此图仅存十四幅，唐时旧拓传溪藤。忆十一龄戊申岁，大梁随宦曾眼经。
越七十载岁戊午，我八十一重开縢。虽经昆焰火不尽，古香古色仍奔腾。
茧理腻若截肪细，麝煤重比沈云崩。国初题自朱查手，《小石帆亭》集大成。
竹垞山舟各七一，尚书梁公八旬盈。雪礓持赠秋盦手，声价直许同连城。
东洲斋两钜制，后有作者难抗衡。惜哉陈王两巨眼，墨缘未得传风镫。
近人重搜获一石，毡蜡昼静闻登登。嗾獒晋主激宣孟，知兴贤母咨王陵。
击磬有心来何蒉，节义杵臼兼程婴。地不爱宝并世出，紫云山色增峥嵘。
我闻文翁高眹张收作石室，帝王圣哲摹画无不精。
至今迹相不得见，孝堂郭巨三十留题名。其余东麟西爪互显露，太尉沛相述叙文清明。
冯绲六玉丁房峙双阙，李翕五瑞渑池尤著名。此图七圣一暴四孝子，俯视他象只如中下乘。
家臧武梁题字如隶释，《小蓬莱阁》注字明珠莹。白楼先生昔赠先阁部，惨遭劫火此竟逃天刑。
李唐至今一千有余载，得见祖本眼福还相矜。昭陵六马道子佛，唐画当时知服膺。
蔡家有邻韩择木，唐隶当时应禀承。复斋款识并入仲安室，衎斋二妙文字今犹馨。
前人歌诗已穷精奥义，贱子附尾钻纸如冻蝇。