上片追叙宋神宗熙宁四年秋，苏轼与苏辙同游陈州（今河南淮阳）柳湖的情景。当时，苏辙在陈州任学官，苏轼由汴京赴杭州通判任，途经陈州，二人相晤甚欢。词中以柳湖为中心描写景物，展开了一幅清新、淡雅的水墨画。柳湖以“柳”取胜，开头“柳花飞处”四字便是着力的一笔。对于湖面，苏轼着重写出它的明净，用刚刚打磨过的镜子（“鉴新磨”）来形容。苏轼笔下的景物有静态的，也有动态的，如“花飞”、“麦摇波”、“飞棹”等都富有动感，它们共同构成了一个自在、轻盈的美的境界，烘托出苏轼、苏辙二人游湖时欢快、悠闲的心情。
下片写当前景物，并抒写了苏轼、苏辙二人离合的情思。开头两句用对仗描写眼前景物，在平坦、广阔的原野上，水天连成一片，波光粼粼，小楼上风和日丽。一切平静，安适，隐含着传告平安的意思。然而一想到远在济南的弟弟苏辙，苏轼心中便波澜突起。最后两句情、景兼到，抒写离愁曲折有致，而又深切动人。“暮云多”，既是楼头远眺所及的实景，因而成了苏轼远望济南的障碍物。篇末提到“归去”，是因为苏轼、苏辙二人早年曾有，早日隐退而为“夜雨对床”之乐的约定（参见苏轼《辛丑十一月十九日既与子由别于郑州西门之外马上赋诗一篇寄之》、苏辙《逍遥堂会宿二首》、《再祭亡兄端明文》），即使日后能如愿以偿，与当前的别离仍有巨大的“时间差”，因而深感痛苦和无奈，可见离愁的深重。
全词，表达了苏轼对苏辙的思念之情。上片、下片之间的虚实变化用了“暗转”的写法。上片是由苏轼的回忆所构成的虚境，下片头两句则转换成眼前的实境，而其间未用任何字面加以提示，前后的联络与变化形成了一种“暗转”。这是写作艺术浓缩的结果。
鹤瓢山房，大隐所居，乃在泰伯三让里，虽道迫廛市。
山林如鹤瓢，仙者玉为质，紫髯猬磔目点漆。小谪人间甲子初，那计缑桃几偷吃。
丹成不肯独长生，时施狡狯苏罢民。金针幻作黍珠境，跛痾积逮皆能行。
既识鹤瓢胜，按图入冥想，彷佛得要领。长藤古木路迂回，飞泉落涧声喧豗。
不放落红随水去，恐引辟地秦人来。鹤可骑，瓢可酌，酌罢县瓢身上鹤。
世人仰望不可亲，谡谡松风号万壑。